呷哺呷哺（00520）在探底的路上一去不返。

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智通财经APP了解到，从2021年2月至今，呷哺呷哺市值缩水高达86%，期间受到板块及政策提振有所反弹，但并不持续。近日该公司公布2023财年上半年业绩，收入28.46亿元，同比增加32.0%，股东净利润240.6万元，扭亏为盈，不过业绩改善并未在资本市场掀起波澜，目前其市值仍处于跌势中，或步入漫漫熊路。

实际上，该公司曾于今年5月宣布正式推行付费会员制，并积极拥抱数字化餐饮业发展，这是在经营上的重大变革，期间也有少部分券商发布看好研报，然而对市场信心并未起到提振作用，投资者依然选择抛售，今年前8月就跌了7个月。那么，投资者不看好该公司的原因在哪？

“全+多”模式打造多品牌，连同扩张与效益背离

智通财经APP了解到，呷哺呷哺旗下拥有小火锅品牌“呷哺呷哺”、中高端火锅品牌“湊湊”、茶饮品牌“茶米茶”及多元业态新品牌“趁烧”，其中呷哺呷哺和湊湊是两个核心品牌，贡献主要业绩。截止2023年6月，该公司全球共运营1094间餐厅，基本位于国内，其中843家呷哺呷哺店及249家湊湊店。

该公司业绩波动较大，极不稳定，过去五年收入在增长和下滑之间摆动，2022年收入下滑幅度达23.14%，盈利能力持续下滑，2021-2022年连续两年亏损，累计股东净亏损达到6.46亿元，今年上半年虽有扭亏，但微不足道。从业务构成看，呷哺呷哺和湊湊收入同向波动，上半年收入贡献分别为48.38%及49.26%，合计贡献97.64%。

实际上，在过去几年呷哺呷哺调整门店布局战略，重心发展中高端湊湊品牌店，并不断削减及优化呷哺呷哺门店，2020-2022年，湊湊门店增加了84家，而呷哺呷哺门店则削减了260家，2023年疫情防控解除，两个品牌门店分别增加25家及44家。湊湊门店扩张策略为一二线城市，其中重点开拓二线城市，上半年增加门店比重超50%。

按照呷哺呷哺财报，公司呷哺呷哺品牌采取“全+多”模式，打造多场景就餐体验，并通过东扩南进策略，主打高性价比的小店餐厅，充分发挥品牌店的最大效能；湊湊品牌则是推出区域定制化的高性价比产品组合，通过让利储值活动增加消费者粘性。然而，数据看来却很苍白无力，2019-2022年，呷哺呷哺翻台率分别为2.6次、2.3次、2.3次及2次，而湊湊翻台率分别为2.9次、2.5次、2.5次及1.9次，均逐年下降，2023年上半年行业消费复苏带动下有所反弹，但落后于同行。

值得一提的是，2023年5月，该公司宣布推行付费会员制，正式上线208元超级会员畅吃卡，会员卡对消费者确实会有较大粘性，但具约束行为可能导致办卡意愿不高，去年储值让利活动也未使得门店翻台率有提升。该公司称，湊湊品牌继续加密一线城市，及下沉市场布局，探索新店轻资产投资方案，优化单店盈利模型。

呷哺呷哺业务策略显然是失效的，无论是呷哺呷哺品牌还是湊湊品牌，单店收入下滑，盈利能力出现恶化，其中湊湊收入并不和门店呈线性相关，扩张导致成本增加使得该品牌利润微薄，近两年持续亏损。也正因如此，在2021年该公司迎来管理层的大换血，继续寻找更多的创收场景，比如上文谈到的茶米茶以及趁烧两个品牌。

趁烧为该公司2022年9月推出，主打高端欢乐烧肉，现有2家门店，上半年上海二店对UE再度优化，下半年计划试水广州、深圳等高线核心城市。趁烧品牌相比于呷哺呷哺及湊湊品牌更高端，人均消费更高，但刚刚起步，门店收益贡献少，后期扩张计划能否成为增长点且扭转业绩趋势尚存在不确定性。

行业发展势头较好，但公司竞争力较弱

“民以食为天”，在任何时候餐饮行业都表现出了极大韧性，即便是经济下行周期，疫情前（2019年前），餐饮行业市场规模保持双位数的复合增长，2020年受疫情影响下滑，但2021年就恢复了疫前水平，2020-2022年市场规模复合增长15.1%至5.3万亿元。火锅作为餐饮的分支，约占份额13%，增速水平要高于整体餐饮行业，据相关研报显示，到2025年火锅市场总收入将达到8501亿元。

不过火锅行业市场较为分散，据数据，国内共有42万家“火锅”相关企业，2022以来新增注册企业3.3万多家，行业份额较为分散，竞争较为激烈，且产品同质化程度较高，为谋出路各火锅企业创新场景。比如在家小火锅模式，自热火锅及火锅到家等均分流了线下门店的客流，呷哺呷哺小店模式也受到较大影响。

按照行业发展规律，火锅行业或面临洗牌机遇，海底捞作为行业龙头强者恒强，而一些经营效益低的中尾部企业将面临淘汰的风险。按照2023年上半年，呷哺呷哺收入体量仅为海底捞的15%，虽然打造了诸多品牌，但门店经营效益较差，产品及服务竞争力弱，市场份额有被同行取代的风险。

2020-2022年，如上文所言，呷哺呷哺两大核心品牌翻台率均保持下降趋势，而同店销售额也不例外，这几年该公司扩张湊湊品牌门店，经营效益却一降再降，从单店收入来看，2023年上半年，呷哺呷哺和湊湊门店分别为200万元及600万元，相比于2020年度下降33%及50%，下降幅度要高于同行。

行业保持发展势头，但并不是每一家参与者都能分到一杯羹，面对国内白热化的竞争战况，呷哺呷哺或为生存积极挖掘海外市场，今年上半年呷哺呷哺门店在台湾及新加坡开了两家海外餐厅试试水，而湊湊门店在海外已有12家餐厅。该公司财报中称，2023年1月已成立国际事业部，将持续拓展港澳台及新加坡、马来西亚等国际市场。

现金储备不足，估值或将一路下探

值得注意的是，呷哺呷哺盈利问题一直都比较棘手，即便在疫情前（2019年）净利率水平也不过4.8%，远低于同行水平，而疫情期间基本保持亏损趋势，今年上半年虽有扭亏，但核心建设的品牌（湊湊）仍为亏损。上半年，呷哺呷哺分部利润率提升至6.9%，而湊湊上半年亏损率为2.35%。

实际上，材料成本及员工成本是火锅行业的核心成本，该公司盈利能力较低，也主要为这两大成本较高所致，上半年该类成本占比收入分别为37.4%及32.7%，往年看基本在此高位小幅波动。另外，规格较高的湊湊门店扩张，带来折旧摊销及租金成本上升进一步削弱盈利水平。若单店经营效益不能得到有效提升，门店盈利也很难有起色。

截止2023年6月，该公司现金等价物仅为1.76亿元，而短期借款2.8亿元，租赁负债（流动）为4.4亿元，现金水平捉襟见肘。然而该公司却有一系列的扩张计划，包括品牌店，如南下扩张湊湊品牌，大力开拓趁烧品牌等，同时也在试图开拓海外市场，2023年计划是要开230家，上半年新开91家，相当于下半年要开139家。目前的账上现金水平或无法满足该公司扩张计划，大概率会通过股权融资解决资金问题。

综合看来，呷哺呷哺基本面未有明显改善的迹象，付费会员制对两大核心品牌正面影响需要时间验证，目前账上现金难以满足其扩张计划，下半年业绩仍具有不确定性，其市值仍可能一路下探。不过火锅行业发展势头较好，行业龙头还是可以关注的。